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泛娱乐业务持续发力,并购资产发力

文章作者:凯旋门财经 上传时间:2019-07-30

营收及利润仍处于战略转型期

事件:公司收到控股股东华通控股和第二大股东邵恒、第三大股东王佶通知,三位股东控制的曜瞿如投资合伙企业与JWHOLDINGSCAYMANLP间接控制的栎麦科技签署股权转让协议,曜瞿如拟收购栎麦科技间接持有的盛大游戏9.08%股权。本次收购完成后,公司控股股东及大股东合计将间接持有盛大游戏100%股权。

Wind统计数据显示,在46家游戏概念公司中,已有26家披露了2016年业绩预告。从净利润预增上限看,天润数娱、完美世界等10家公司预告净利润增幅在1倍以上。其中,天润数娱预计净利润同比增长1421.72%。同时,多家公司预计亏损。大东南预计亏损2700万元;天沃科技预计亏损6000万元。

事件1: 帝龙文化发布2017 年报,公司全年实现营收30.63 亿元,同比增长85.61%;实现归母净利5.49 亿元,同比增长45.01%;其中,美生元实现净利润4.81 亿元,帝龙新材料实现净利4366.6 万元。公司拟每10 股派发现金红利0.7 元(含税),分红率为10.85%。

    1)2017年公司实现营业收入3.14亿元,同比下降11.75%;归母净利润3.00亿元,摊薄EPS为0.54元,同比增长96.56%;利润大幅增长的原因在于17年度有较大额度非经常性损益;扣除非经常损益后实现归母净利润6972万元,同比下降28.24%。2)2018年Q1实现营业收入5122万元、归母净利润697万元,同比分别增长64.22%、-9.18%;收入大幅增长主要来自祺曜互娱的并表贡献。3)2017年度拟不进行利润分配及资本公积金转增股本。

    控股股东及大股东间接持有盛大100%股权,为后续上市公司在合适时间与控股股东及大股东就盛大股权进行转让提供便利。上市公司控股股东华通控股和二三股东邵恒、王佶通过三次收购后,已经100%持有盛大游戏股权,成为盛大游戏唯一控制方。根据网络资料显示,本次收购的JWHOLDINGSCAYMANLP间接持有的盛大游戏9.08%股权,原为盛大管理层持股公司亿利达所有,亿利达在2016年4月将该部分股权转让给银泰集团子公司JWHOLDINGSCAYMANLP。通过本次收购,世纪华通股东方已经完全拥有盛大游戏公司股权,这将为上市公司在条件合适且符合相关政策法规的情况下,要求华通控股、王佶、邵恒将所持盛大游戏100%的权益转让给公司提供便利,进一步推动世纪华通和盛大游戏潜在的股权合作。

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    事件2:公司发布2018 年一季报,当期实现营收8.88 亿元,同比增长79.47%;实现归母净利1.66 亿元,同比增长109.35%。公司预计2018 年1-6 月实现归母净利3.1 亿元-3.8 亿元,同比增长51.79%-86.06%。

    “大文娱”转型持续推进

    世纪华通2017H1实现归母净利润6.2亿,同比增长125%,扣非归母净利润2.01亿,同比下滑26.7%,符合预期。根据公司披露2017H1半年报,实现收入16.33亿元,同比下降3.87%,实现归母净利润6.18亿元,同比增长125%,符合预期,扣非归母净利润2.01亿,同比下滑26.72%,投资收益4.87亿元,主要为出售杭州盛锋所得。其中游戏运营业务实现收入3.55亿元,同比略微下滑1.01%,游戏运营业务毛利率70.27%,同比增加0.86%,游戏开发业务收入1414.8万元,同比增长649.85%,美术制作业务收入971.4万元,同比增长468.16%,公司在游戏研发(开发 美术)业务上实现收入的大幅增长,表明公司在研发业务上的加码,而运营业务收入的小幅下滑,我们认为与公司在上半年没有新上游戏大作相关,但仅下滑1.01%显示公司在老游戏运营上的稳定性。

据Wind统计,目前A股市场46家游戏概念上市公司。此外,中技控股、华谊兄弟、华策影视等也在相继布局游戏产业。

    手游持续发力,网络手游进入收获期。公司2017 年游戏业务实现大幅增长。

    1)公司制定了“大文化、泛娱乐”的发展战略和“大文化战略格局,打造泛娱乐产业平台”的长期发展规划,集中发展文化娱乐产业,专注于文化娱乐领域内的产业投资与整合;在此背景下,2017年度公司投资参股/收购了康曦影业、祺曜互娱、万神殿网络游戏等公司,并通过控股子公司深圳市宝诚红土投资管理有限公司与银河汇金、罗湖引导基金、深圳市引导基金、大晟资产合伙成立深圳市宝诚红土文化产业基金合伙企业(有限合伙,12亿规模),大文娱、泛娱乐领域布局持续推进。

    《阿瓦隆之王》持续稳定表现,期待《择天记》上线对公司业绩催化。公司全资子公司点点互动发行的《阿瓦隆之王》上线以来持续稳定表现,大陆地区IOS畅销榜稳定前二十名,配合三七互娱在安卓渠道的发行,该款游戏有望持续优良表现。而公司授权三七互娱研发,腾讯发行的重磅手游《择天记》预约测试量已达1007万人,在择天记这一重磅IP加持下,配合腾讯的流量资源,我们预计该款游戏成为爆款概率极大,若流水兑现将显著增厚公司业绩。

“游戏资产炙手可热,上市公司并购难逃高估值的情况。”业内人士表示,一方面,上市公司看好游戏产业蓝海,转型游戏企业谋求业绩高增长;另一方面,上市公司在泛娱乐产业链上的布局中,游戏产业作为IP重要的变现渠道不可或缺。

    单机手游:2017 年实现营收6.57 亿元,同比增长104.90%,占总营收比重21.45%,毛利率46.35%。作为A 股单机手游龙头,公司在单机手游市场市占率稳步提升,单机手游成为公司重要的现金牛业务。全年自研和代理发行了近40 款移动单机游戏。

    2)网络游戏业务增长迅猛。2017年度实现营业收入2.02亿元、同比增长50.71%;主要系子公司淘乐网络手游《桃花源记》上线及2018年完成对祺曜互娱的收购增加游戏业务板块收入。其中淘乐网络《桃花源记》、《桃花源记2》继续保持稳定,祺曜互娱主要优秀产品《决战沙城》《神仙劫》表现优异。

    维持“增持”评级,维持原盈利预测,股东完成盛大100%股权收购为未来业务合作创造更大空间。预计17-19年公司归母净利润10.97/7.60/9.07亿元,EPS为1.07/0.74/0.88元,若不考虑公司出售七酷子公司盛锋带来的4.9亿投资收益,17-19年公司扣非归母净利润为6.07/7.60/9.07亿元,同比增长20.7%/25.2%/19.3%。考虑点点互动并表,则17-18年公司扣非备考归母净利润为13.09/15.90亿元,对应全面摊薄PE为38/31倍,维持“增持”评级。

在此背景下,不少上市公司通过并购游戏公司进行转型。以中技控股为例,公司通过购买上海宏投网络科技有限公司切入游戏领域。宏投网络的业务主体为英国最大的游戏开发商Jagex Limited。

    网络手游:2017 年实现营收1.67 亿元,同比增长159.01%,占总营收比重5.47%,毛利率65.61%。公司在2017 年开启独代之路,上线发行了《梦幻石器OL》、《仙魄》、《降魔神话》、《游龙仙侠传》、《九界伏魔录》、《浴血长空》、《次元召唤师》等多款精品。其中《浴血长空》获得苹果官方多次推荐。公司也在加大对H5 游戏市场的布局。网游业务逐步进入收获期。

www.074.com,    3)影视业务18年有望迎来高增长。公司于2017年通过全资子公司悦融投资收购康曦影业约45.45%的股权。康曦影业业绩对赌为2018/19/20年度归母净利分别不低于1.07/1.2/1.2亿元。此外公司电视剧《彼岸花》、《米露露求爱记》、《我爱你,这是最好的安排》、《毕业季》以及电影《榫卯》已取得发行许可证,18年影视业务收入有望迎来高增长。

此外,公司将上海中技桩业股份有限公司94.49%股权以24.16亿元转让给上海轶鹏投资管理有限公司。中技桩业主营业务为混凝土预制构件专业承包,2015年实现营业收入18.31亿元,占中技控股总营收的99.45%。

    移动广告业务爆发,积累丰富数据与经验。广告推广业务2017 年实现营收11.23 亿元,同比增长382.05%,占总营收比重36.67%,毛利率16.02%。公司借助游戏业务积累的渠道、客户、广告平台等优质资源,加速拓展广告业务,目前已成为公司第一大业务。由于其利润率较低,拉低了公司整体的毛利率与净利率。

    投资建议

值得注意的是,中技控股此番进入泛娱乐产业实属不易,此前公司数次重大资产重组失败。2014年8月,中技控股拟收购DianDian Interactive Holding、点点互动科技有限公司、北京儒意欣欣影业投资有限公司100%股权。不过,本次交易2015年6月被证监会否决。2015年9月,中技控股公告称,拟购买武汉枭龙汽车技术有限公司部分或全部股权,后主动宣布终止。

    IP 为核心,泛娱乐战略积极推进。公司以IP 为核心,积极布局游戏、影视、综艺、动漫等泛娱乐产业链。

    我们预计公司18/19/20年EPS为0.45/0.53/0.61元,对应PE23/20/17倍;我们期待公司在大文化、泛娱乐领域布局持续落,首次覆盖给予“增持”评级。

华谊兄弟则购买新三板挂牌公司英雄互娱部分股份。英雄互娱成立2001年,主要从事手机游戏的研发与运营。英雄互娱实际控制人为自然人应书岭。半年报显示,华谊兄弟直接持有英雄互娱20%股份。

    公司在对IP 进行手游改编方面已积累丰富的经验,动漫IP 方面出品过游戏《开心宝贝向前冲》、《猪猪侠之终极对决》等作品,影视综艺IP 方面出品过《闪亮的爸爸》、《二十四小时》等作品。

    风险提示:游戏及影视业务不及预期、商誉减值等风险。

2015年,华谊兄弟还以1900万元参与设立了华谊乐恒有限公司,持股比例为80%。该公司主业为移动互联网游戏;以3000万元增资上海刃游网络科技有限公司,持股比例为10.33%。该公司为手机网络游戏开发商和运营商。而早在2010年6月,华谊兄弟以1.49亿元获得掌趣科技22%的股份,成为其第二大股东。2013年7月,华谊兄弟以6.72亿元收购银汉科技50.88%的股权。

    孙公司墨龙影业在影视端不断发力,与光芒影业联合投资电视剧《天坑鹰猎》,该剧是由天下霸唱同名小说改编,高铭谦任总制片人,任泉任联合出品人,著名导演成志超执导,王俊凯等主演。

上述交易让华谊兄弟尝到了游戏资产的“甜头”。通过数次减持掌趣科技,华谊兄弟多次套现。财务数据显示,银汉科技2015年实现营收6.69亿元,净利润2.47亿元;英雄互娱上半年实现营收3.77亿元,实现净利润2.17亿元。

    积极拓展海外业务,引进优质IP 资源,发掘优质海外项目。与日本赛迪克国际股份公司在日本合资成立了株式会社SEDIC-DILON,进行泛娱乐业务拓展。

并购资产添加动力

    传统建材业务营收稳定,盈利水平下降。建材业务2017 实现营收10.76 亿元,同比增长6.72%,但由于原材料涨价、环保要求煤改气、设备技改等因素,导致成本费用大幅上升,毛利率为19.87,比同期下滑4.03pct。

在上述46家游戏概念公司中,已有26家披露了2016年业绩预告。按照净利润预增上限,天润数娱、完美世界、北纬通信等10家公司预告净利润增幅在1倍以上。其中,天润数娱预计实现净利润5800万元,同比增长1421.72%;不过,多家公司预计今年亏损。大东南预告净利润亏损2700万元,同比下降276.44%;天沃科技预告净利润亏损6000万元,同比下降310.73%。

    董事会换届,新任董事长承诺利润,新管理层文娱产业经验丰富。公司董事会在2017 年底进行了换届选举,原美生元董事长兼总经理余海峰被选举为上市公司新任董事长,承诺公司2018-2020 年归母净利润不低于7 亿元、8.5 亿元、9.5 亿元。同时董事会聘请原美生元副总经理薄彬担任上市公司总经理。新任管理层在文化娱乐产业有着丰富的经验及资源,公司未来在泛娱乐产业将更具竞争力。

从收购的游戏资产业绩情况,以大东南为例,公司通过发行股份及支付现金收购游唐网络100%股权。业绩承诺方面,游唐网络2014年-2016年度实现的合并报表扣除非经常性损益后归属于母公司股东的利润数分别不低于4500万元、5850万元和7350万元。游唐网络2014年、2015年分别实现净利润4588.97万元、6001.02万元。

    外延布局加速,收购米趣玩增强公司游戏研发发行实力。帝龙文化子公司美生元于2018 年2 月以23680 万元人民币收购深圳米趣玩科技有限公司,米趣玩原股东承诺2018-2020 年净利润不低于2200 万元、2700 万元、3200 万元,此次收购将进一步增强公司在游戏研发、发行和移动广告领域的实力,同时增厚公司业绩。

2013年7月,华谊兄弟宣布6.7亿元收购广州银汉科技有限公司50.88%股权。根据业绩承诺,银汉科技2014年-2016年度实现的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于1.1亿元、1.43亿元、1.86亿元。今年上半年,银汉科技仅实现净利润3470.49万元,要完成今年的业绩承诺缺口较大。银汉科技2014年实现净利润2.35亿元,2015年实现净利润2.47亿元,前两年均完成业绩承诺。

    盈利预测与投资建议:我们预测帝龙文化2018-2020年实现收入分别为138.35亿元、46.04 亿元、54.04 亿元,同比增长25.20%、20.06%、17.38%;实现归母净利润7.23 亿元、8.86 亿元、10.42 亿元,同比增长31.72%、22.49%、17.67%;对应发行摊薄后EPS 分别为0.85 元、1.04 元、1.22 元。

“标的资产如果经营状况未达预期,相关上市公司面临商誉减值的风险,甚至可能严重亏损。”业内人士表示,按照会计准则的规定,商誉减值需计入上市公司当期损益,直接影响上市公司的经营业绩。

    风险提示:1)游戏流水不达预期;2)市场竞争加剧;3)项目进程不达预期;5)系统性风险。

上述人士称,并购资产业绩情况跳水往往出现在承诺期最后一年,或者是标的资产业绩承诺完成以后。

市场竞争激烈

数据显示,2016年上半年,移动游戏规模为375亿元,占比47.6%,首次超越客户端游戏。用户价值提升将带动移动游戏进一步增长,市场规模有望在2018年达到1200亿元。

随着游戏市场的快速增长,上市公司的投资成本也日益增加。易观智库报告显示,游戏产业市场规模继续扩大,但游戏产业人口红利逐渐消失,增长率大幅下降。同时,在手游重度化趋势下,玩家对画面、操作、剧情等方面的要求大大提高,不少游戏公司无力承担重度开发的成本。

业内人士表示,目前国内市场竞争激烈,产品同质化严重。据了解,以“三国”为主题的游戏产品就多达千款。

在此背景下,部分游戏厂商加速布局海外市场。以中文传媒为例,公司上半年实现营业收入60.99亿元,同比增长15.74%。其中,海外收入24.74亿元,占总收入的40.56%。公司以智明星通为首的新业态板块增长迅速,上半年收入达25.02亿元,较上年同期增长136.37%。智明星通集游戏研发与发行于一体,手游产品《COK列王的纷争》平均月流水约为3.7亿元,月活跃量1500万左右。据业内人士介绍,智明星通收入的80%来源于海外市场。

目前,国内游戏市场收入高度集中在巨头手中。伽马统计数据显示,上半年中国游戏市场收入为787.5亿元,网易和腾讯分别为124.53亿元和342.09亿元,合计占整个游戏市场份额的59.3%。其余鲜有达到5%市场份额的公司。

有游戏上市公司高管对中国证券报记者表示,公司研发的多款页游产品通过某大型渠道发行,收入按照1:9或2:8等比例分成,公司只能拿到其中的“小头”。分析人士表示,尽管游戏产业发展前景诱人,但上市公司布局游戏资产仍需量力而行。记者 蒋洁琼

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