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内销保持较快增长,原材料价格回落趋势显著

文章作者:澳门凯旋门官网 上传时间:2019-07-30

2017年以来公司业绩增速改善趋势显著,收入、利润增速基本匹配。公司2017年实现营业收入31.87亿元,同比增速为43.76%;同期公司实现归母净利润2.84亿元,同比增速为39.18%。因当期股权激励费用为1000万,剔除该因素的影响之后,归母净利润的同比增速为45%,扣非后归母净利润的同比增速为43.21%。2018Q1公司实现营业收入8.88亿元,同比增速为83.57%;同期公司实现归母净利润0.53亿元,同比增速为23.63%。剔除M&D并表因素之后,营业收入的同比增速为60.74%,因公司2017年入选了国家品牌计划,所以2018年需承担1.74亿的广告费用,Q1分摊了4500万左右,因Q1销售收入占比仅为全年的15%,广告费用的分摊占全年广告费用的比例为25.86%,剔除广告费用多分摊部分、股权激励费用以及M&D并表因素之后,估算2018Q1归母净利润的同比增速近60%,基本和收入增速保持匹配。

事件:

事件:

喜临门中报:上半年公司营业收入18.4亿元,同比增长55.6%;归母净利润1.23亿元,同比增长30%,扣非后净利润1.1亿元,同比增长34.1%。

    自主品牌的高增长势头不减,新店扩张加速推进。2017年公司自主品牌实现营业收入13.1亿元,占营业总收入的比例为41%,同比增速为67%;2018年Q1公司自主品牌实现营业收入3.2亿元,占营业总收入的比例为35.96%,同比增速为72%。目前,公司自主品牌收入增速远远领先于其他业务板块,主要得益于公司对品牌营销的加大投入及推广、渠道扩张的加速推进以及同店提货额的稳步提升。具体来说,品牌建设方面公司以家居行业唯一品牌的身份入选了2018CCTV“国家品牌计划-行业领跑者”;渠道建设方面公司于2017年新开门店500多家,较2016年末增长40%以上,2018年公司计划新增700-800家门店,截止2018Q1,已新增了200家。我们预期2018年的开店目标大概率能够落地,即主要通过加大对经销商开店指标的硬性考核、加速空白区域的渗透以及重点帮扶优质经销商等途径来实现。此外,公司通过多层次的营销方式并引入X6可持续专卖店业绩倍增系统,推动喜临门专卖店平均提货额的稳步提升,2017年成熟门店的平均提货额较去年同期增长近20%以上。我们认为,在品牌根基进一步加强的基础之上,自主品牌受益于新店扩

    公司发布了2018年半年报,2018年上半年公司实现营业收入18.44亿元,同比增长了55.62%;归属于上市公司股东的净利润1.23亿元,同比增长了29.55%;扣非后归母净利润1.09亿元,同比增长了34.07%。2018年单Q2公司实现营业收入9.56亿元,同比增长了36.33%;归母净利润0.69亿元,同比增长了34.50%。相较于2018Q1来看,2018Q1公司实现营业收入8.88亿元,同比增长了83.57%;归母净利润0.53亿元,同比增长了23.63%。由此可见,剔除M&D并表因素以及2018Q1新增客户放量的影响因素之后,公司从2018Q2以来收入、利润的增速逐步回落至年度目标的合理增长区间之内,基本符合预期。

    喜临门发布了2017年年报,公司2017年实现营业收入318,735.79万元,比去年221,711.55万元同比增长了43.76%;归属于上市公司股东的净利润28,359.63万元,比去年20,376.45万元同比增长了39.18%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润25,583.17万元,扣除非经常性损益的净利润同比增长了43.21%,业绩增长基本符合预期。2017年基本每股收益0.74元/股,与去年0.61元/股相比,同比增速为21.31%。

    自主品牌业务保持快速增长:上半年公司收入18.4亿元,同比增长55.6%,其中收购M&D并表贡献收入2.2亿元,剔除该影响公司收入增长37%。其中自主品牌床垫业务收入7.3亿元,增长50%;ODM/OEM收入6.8亿元,同比增长34%;酒店工程业务收入1.3亿元,同比增长22%;影视业务实现收入0.8亿元,增长1.1%。单二季度公司收入9.6亿元,同比增长36.3%,剔除并购影响增长21.4%,其中自主品牌业务收入4.1亿元,同比增长39%,持续保持高增长;ODM/OEM收入3.5亿元,同比增长20.7%;酒店业务收入0.7亿元,同比增长11%;影视业务收入2千余万元,公司公告,公司热映剧目镇魂Q3播出,下半年影视业务有望保持稳定发展。上半年归母净利润1.23亿元,同比增长30%,扣非后增长34.1%;单二季度净利润6948万元,同比增长34.5%,扣非后增长26%,与收入端基本同步。

    张和同店增长的双轮驱动,高增长有望继续维持。 提价对冲成本上涨压力,原材料价格回落拐点已现,毛利率有望逐步提升。公司于2017 年整体提价5%,2018 年2 月起公司针对线上、线下分别进行了提价,提价的幅度分别为15%和10%。从目前原材料价格的走势来看,钢丝、海绵及真皮的采购均价已有大幅下降,钢丝采购价格从原先的5100 元/吨下滑至4100 元/吨,海绵采购价格从原先的38000 元/吨下滑至35000 元/吨,真皮采购价也实现了10% 的下降。预计从2018Q2 起,原材料的采购价格有望继续走低,叠加自主品牌加速发力的因素,公司的综合毛利率有望逐步提升。

    投资要点:

    投资要点:

    增长质量仍需改善:2016下半年公司经营重心回归床垫内销业务,主业有较为明显改善,连续多个季度保持高增长,但需关注增长质量。6月末公司应收账款12.8亿元,较17年底增加2.5亿元;其中民用家具应收账款7.5亿元,增加2.3亿元;酒店家具应收账款0.61亿元,增加0.1亿元;上半年公司影视业务回款近9500万,6月底影视业应收款5.74亿元,下降1500万元。6月底公司存货8.9亿元,同比增加3.4亿元,较17年底增加1亿元。上半年公司经营活动现金流-2.2亿元,同比下滑1亿元,主要受央视广告费用提前缴纳影响

    理性看待应收账款金额的增加,实际风险可控。2017 年公司的应收账款为10.32 亿元,其中5.1 亿元为影视剧业务的应收账款,剩余5.22 亿元为家具主业的应收账款。就2018Q1 来看,应收账款为11.7 亿元,同比增长14 个亿,其中4000 万元是由于M&D 并表因素所致,另外4000 万元是由于给优质经销商信用授信额度的增加所致, 剩余6000 万元是源于公司自身业务的发展,2018 年Q1 以来公司影视业务的应收账款未出现显著增加。再结合公司最新的应收账款的计提标准以及每年应收账款的回款比例,我们预计2018 年的坏账损失基本处于6000 万-6500 万之间,整体风险较为可控。

    家具主业收入、利润增速匹配状况良好,各项子业务稳健增长。其中自主品牌业务实现收入7.3亿元,同比增长50%;酒店工程业务实现收入1.3 亿元,同比增长22%;ODM/OEM 业务实现收入6.8 亿元,同比增长34%;影视业务实现收入0.8 亿元,同比增长1.1%;M&D 沙发业务实现收入2.2 亿元。2018H1的归母净利润为1.23亿,其中影视业务的利润为5042万元,M&D的并表净利润为852.21万元(考虑51%的所有者权益并表),再加上国家品牌计划在Q2多分摊的部分2088万元以及收购M&D所预计增加的财务费用800万元之后,家具主业对应的净利润为0.935亿元,相较于2017H1剔除影视业务0.26亿元之后的0.682亿元来看,同比增长了37.10%。就家具业务的收入增速来看,2018H1剔除M&D的营收2.2亿元之后,对应家具收入的同比增速为39.04%。由此可见,经调整之后,家具业务的利润同比增速基本与收入增速匹配。

    自主品牌收入维持高增长,主要受益于新店扩张和同店增长的双轮驱动。2017年公司的自主品牌收入为130553.90万元,收入占比为41.24%,同比增速近67.25%,净利率为3%。自主品牌收入增速大幅提升的主要原因为:一方面受益于新店扩张速度的大幅提升,另一方面受益于单店提货额的持续提升。从新店扩张的情况来看,截止2017年年末,喜临门的专卖店数已经超过1450家,当年新开门店数为500多家,较2016年年末增长了40%以上,创出历史新高。2018年预计新店扩张速度仍会加快,目标新店净增长700家,从而贡献新的业绩增量。就同店增长的情况而言,喜临门专卖店的平均提货额逐年上升,2017年成熟门店的平均提货额较去年同期相比同比增速为20%。预计2018年公司的经营重心将继续落在自主品牌渠道建设方面,在加速渠道下沉的同时并更加注重对产品的更新换代以及对终端门店的管理,从而继续推动自主品牌收入的高增长。

    盈利预测及投资建议:我们预计公司18-20年归母净利润分别为3.6亿元、4.5亿元、5.5亿元,分别增长26.8%、25%、22.2%,给予目标价20.93元,维持“买入-A”评级。

    盈利预测和投资评级:我们看好公司自主品牌在新店扩张与同店增长双轮驱动之下所获得的加速增长,预计下半年原材料价格的回落对毛利率提升将带来正向推动。因此,我们上调了2018-2020年的盈利预测,对应的EPS分别为0.98元、1.28元和1.60元,对应的PE分别为22.00倍、16.77倍和13.42倍。维持“买入”评级。

    开店情况稳步推进,自主品牌盈利状况逐步好转。截止2018H1,公司新开门店280家,其中M&D新开门店20多家,合计门店数超过300家。根据公司全年700-800家新店扩张目标的指引,下半年公司的新店预计相继落地。此外,公司还将推动分销网点和社区店的建设,以期达到拓展销售渠道的目的。从公司的自主品牌盈利状况来看,自2017Q3以来,自主品牌已经开始扭亏为盈,目前自主品牌的净利率基本处于3%-4%之间。预计2018年下半年,原材料价格回落的业绩弹性即将逐步体现,自主品牌的毛利率有望继续提升。

    原材料价格的上涨导致毛利率阶段性下滑,2017年下半年以来提价效果逐渐显现。2017年公司的毛利率为34.70%,同比下滑了2.28pct,主要因为原材料TDI、海绵、包装材料等大幅上涨的影响所致。但从2017年Q2开始起,受益于提价政策的落地实施,毛利率的环比改善趋势则较为显著。结合单季度毛利率数据来看,2017Q1/Q2/Q3/Q4单季度的毛利率则分别为35.62%/30.16%/34.45%/37.29%,Q3、Q4的毛利率水平显著优于上半年。预计2018年公司的毛利率将能够保持稳中有升的趋势,主要受益于自2018年2月以来,公司主要产品的平均提价幅度近10%以上。

    成本冲击有所缓解,盈利能力稳健:上半年公司综合毛利率31.2%,同比下降1.2pct,主要受原材料价格波动影响,Q2单季毛利同比上升0.8pct,成本冲击有所减小,一方面TDI等原材料价格有所回落;另一方面公司高毛利自主品牌业务收入占比提升。上半年公司期间费用率24.9%,同比提升2.3pct,主要因为销售费用率提升3pct,公司公告,18年公司入选国家品牌计划,全年央视广告计划支出1.74亿元,带动上半年公司广告费用支出增加0.91亿元;管理费用率下降1pct。综合来看,上半年影视业务贡献利润5042.5万元,其中约2500万由应收账款计提会计政策改变,坏账计提减少所致;米兰映像并表贡献约850万元,我们推算传统床垫等家具业务实现净利润6390万元,剔除营业外收入影响增长约16%,随着自主品牌业务规模扩大,盈利逐步增强,我们估计上半年公司自主品牌业务利润率3%以上。

    风险提示:原材料价格大幅上涨的风险、开店进度不及预期、地产调控影响终端销量、公司应收账款的不确定性。

    海外布局产能,泰国设厂以应对贸易战的威胁。公司出资990万美元在泰国设立子公司进行床垫的生产、制造和出口。针对中美贸易战对床垫行业未来潜在的影响和威胁,公司在泰国投放产能,能够有效利用当地资源,降低运输成本,缩短供货周期,更好的服务现有客户。并且能够规避国际贸易壁垒,迅速推动市场份额的提升。

    公司通过并购战略推动品类多元化,从而构建软体家具的品牌矩阵。公司除了重视自有品牌的建设之外,也注重对软体品牌矩阵的丰富。2017年底,公司与意大利著名沙发品牌夏图公司达成战略合作,将成为旗下子公司嘉兴米兰映像的控股股东。米兰映像拥有意大利进口的夏图产品在中国的销售权,也拥有M&D全皮系列沙发和CasaItalia半皮系列沙发在全球的业务。此次合作使得公司的品类丰富度得到了进一步的提升,从而推动客单价的持续提升。

    风险提示:应收账款增长较高,原材料价格波动,影视业务增长不及预期

    盈利预测和投资评级:我们看好公司自主品牌在新店扩张与同店增长双轮驱动之下所获得的加速增长,预计下半年原材料价格的回落对毛利率提升将带来正向推动。因此,我们维持2018-2020年的盈利预测,对应的EPS分别为0.97元、1.30元和1.77元,对应的PE分别为16.52倍、12.34倍和9.12倍。维持“买入”评级。

    影视业务稳健增长,但应收账款占比略高。2017年公司影视业务收入为3.66亿,同比增速为29.04%,净利润为1.23亿,同比增速为46.43%。公司共有9部上星剧在15家省级卫视台播出,总共播出498集,较2016年增加37.57%。但因电视台回款周期较长的问题,2017年应收账款10.3亿元中有5.1亿元为影视剧业务的应收账款,而家居业务板块的应收账款的增速基本和收入增速匹配。

    风险提示:原材料价格大幅上涨的风险、开店进度不及预期、地产调控影响终端销量、公司应收账款的不确定性。

    盈利预测和投资评级:我们看好公司的自主品牌在新店扩张与同店增长双轮驱动之下所获得的加速增长,也看好软体家具业务板块和影视业务板块未来的稳健增长。因此,我们上调了2018-2020年的盈利预测,对应的EPS分别为0.97元、1.31元和1.78元,对应的PE分别为19.34倍、14.31倍和10.51倍。维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格大幅上涨的风险、开店进度不及预期、地产调控影响终端销量、公司应收账款的不确定性。

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