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百万亿金融市场大洗牌,重拳出击

文章作者:澳门凯旋门官网 上传时间:2019-11-02

事件

反思与总结:为什么周五股市会崩盘?

文/王冠亚

2017年11月17日,中国人民银行发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》,旨在针对目前“存在部分业务发展不规范、多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题,按照党中央、国务院决策部署,为规范金融机构资产管理业务,统一同类资产管理产品监管标准,有效防范和控制金融风险,引导社会资金流向实体经济,更好地支持经济结构调整和转型升级”。

    2017年11月17日中国人民银行网站发布《中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》;同日,中国人民银行网站发布中国人民银行有关部门负责人就《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》答记者问。

原创2017-11-18航三墩镇游资

3556字,阅读时长约10分钟

    指导意见重点条目有:确立资产管理产品的定义和分类;提升私募基金门槛;规范资金池;打破刚性兑付,实现净值化管理;严控杠杆水平以及禁止通道和嵌套。

    点评

2017年11月17日,央行联合三会、外汇管理局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》。

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    《指导意见》对公募基金影响甚小。私募基金的投资门槛以及部分私募FOF规模可能受限。对银行理财而言,首先,银行理财产品多为成本估值,一旦净值化后,按市值去估值,像此前曾有的理财池、滚动发行、期限错配等问题都会迎刃而解;其次,银行不再能通过滚动发行超短期的理财产品投资到长期的资产当中获取期限利差,也不能通过开放式理财产品通过期限错配间接实现“短募长投”,3个月以下的封闭式理财产品或消失;第三,“破刚兑、禁保本”或使得原先投资于保本理财,偏好无风险的客户流失,但是有助于降低金融风险。

    强监管原则加强,对非标、资金池和银行理财产品监管更为严格。从指导意见及答记者问可以看到,以下几个方面是重点强调的:一是监管原则上,强调坚持严控风险的底线思维、服务实体经济的根本目标;重点针对资管业务的多层嵌套、杠杆不清、监管套利、刚性兑付等问题,设定统一的标准规制;这表明中期来看,强监管不会放松,目前的监管意见出台只是一个短期的预期落地,后续可能还有配套的细则及其他的金融监管出台。二是监管要求上,强调出现兑付困难时,金融机构不得以任何形式垫资兑付;金融机构不得开展表内资产管理业务;金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务;对封闭式产品非标资产到期日不晚于产品到期日,对开放式产品不晚于最近一次开放日;也就是对打破刚性兑付、消除多层嵌套和通道以及禁止期限错配等做进一步明确,尤其是非常精准的定义了期限错配,使得非标和资金池业务受到的监管更为严格。三是产品管理上,明确产品分类,任何银行理财只要发行超过200人就按照公募的标准认定,只能投固定收益类产品;统一负债要求,每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%;明确分级产品设计,单一项目私募产品以及投资债券、股票超过50%的私募产品不得进行份额分级;这些均显示对银行理财产品等的投向、杠杆及资金募集等方面进一步严格,将进一步推动银行清理表外理财。 监管意见出台,短期预期落地,对股市影响有限,但中期不利于资金进入和风险偏好提升。对股市影响上,我们认为,短期预期落地,影响有限,但中期不利于风险偏好提升,主要是:首先从预期差的角度看,此指导意见是在今年2月份内审稿的基础上做了一些修改,主要是重点增加了对资金池的整治,对刚性兑付的定义,提高了私募产品合格投资者认定标准,严格期限错配的定义,禁止开放式产品投资股权类资产等;涉及到二级市场权益投资的超预期部分只有提高私募产品合格投资者认定标准。其次从资金影响的角度来看,资管资金中占大头的银行理财、信托、资管及基金子公司多数投向的是非标;中期来看,银行理财产品的严监管将导致银行资金进入股市受限严重,更多需要通过居民购买公募及私募基金,且杠杆也受限,对股市资金面改善和风险偏好提升不利。

这个消息我记得当时手机有推送,但是没太在意,因为我觉得这太正常不过了,不规范这些行业才会出问题呢。

今天晚间6点38分,人民银行、银保监会、外汇局《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称“资管新规”)正式发布。对于这份文件的分量,金融从业人员当然都不陌生。非金融从业的小伙伴们,只要知道资管新规相当于是金融业的“基本法”,就能明白其重要性了。

    《指导意见》有设置过渡期,按照“新老划断”原则,允许存量产品自然存续至所投资资产到期,即实行“资产到期”。过渡期内,金融机构不得新增不符合本意见规定的资管产品的净认购规模,即发行新产品应符合规定,为确保存量资管产品流动性和市场稳定、且在存量产品规模内的除外。过渡期为意见发布实施后至2019年6月30日。

    风险提示:政策出现超预期变动;经济复苏不及预期;外部出现黑天鹅事件。

但现在回想下周五的市场情况和前阵子成立不久的金稳会,才觉得好像有那么点意思。

重要性体现在哪些方面呢?

    风险提示:本报告仅根据市场最新动态总结归纳,仅供参考。

参考海通证券的研报对这个资管新规的解读:

一是市场规模空前之大。按照官方定义,资产管理业务是指金融机构接受投资者委托,对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。粗略估计,剔除交叉因素,资管市场整体规模达100000000000000元,连起来可绕地球3868万圈。

净值转型加速,打破刚性兑付。明确所有资管产品均实行净值化管理,旨在平衡风险与收益,促使资管业务回归本源,首次定义了刚性兑付的四条认定标准,且设立了投诉举报机制,银行理财净值化管理转型迫在眉睫。

二是覆盖范围空前之广。人民银行、新组建的银保监会、证监会、外汇局一齐出手,包括银行理财产品、资金信托计划、证券公司及其子公司、基金公司及其子公司、期货公司及其子公司、保险资产管理机构的资产管理产品,统统纳入监管范围。

消除多层嵌套,清理通道业务,多层嵌套的资管产品面临清理压缩。而穿透式管理和清理通道下,银行面临资本金约束,风险偏好趋降。

三是监管力度空前之强。文件正文长达10000字,共分为31条,涉及资管产品分类、投资者划分、投资者适当性管理、金融从业人员资质、产品代销、信息披露等方方面面。尤其是消除多层嵌套、打破刚性兑付、产品分级限制、规范资金池业务,做出了详尽规定。

规范资金池,杜绝期限错配。银行理财、券商大集合、信托等将资金池业务产品不得再新增产品规模,存量产品也要在过渡期内逐步清理,资金池业务难以为继,规模趋降。同时,为降低期限错配的流动性风险,规定资管产品投资非标时,非标的终止日需晚于产品到期日或开放日,短期限理财产品通过资金池投资长久期非标的路被完全堵死,影响有三:一是理财投资非标难度加大,资产端收益下降倒逼理财收益率下行;二是非标需求趋降,地产、城投平台等流动性风险升高;三是标债配置占比上升或支撑债市配置需求。

四是酝酿时间空前之久。对于金融行业的小伙伴们而言,这一剂预防针早在1年多以前就已经开始打了。让我们一起回顾资管新规的4个重要节点:

对机构影响:公募收益,理财转型,委外收缩。公募基金监管已较严而受新规影响较小,且不受多层嵌套限制,加之主动管理能力较强,新规后受益最为明显。银行理财产品打破刚兑,面临净值化转型,落实第三方托管,需成立专门子公司开展理财业务,净值型理财产品对公众吸引力趋降,理财规模高增时代或将落幕。禁止多层嵌套和穿透式管理或致委外收益率下降,且由成本法改为净值型,银行主动管理意愿上升,银行理财委外规模趋降,但投顾需求仍存,主动管理能力(而非监管红利)成为核心竞争力。

1.2017年2月21日,彭博社援引知情人士表示,中国起草规范金融机构资产管理业务意见。当天,一份资管新规电子稿就在市场上疯传,身在资管机构的我也第一时间看到了。

对债市影响:短期影响有限,关注细则和执行力度。第一,短期来看,新规一定程度上已被大幅下跌的市场所预期,落地后悲观情绪有望修复,但本次出台的新规仅是指导意见,是各类资管产品需要满足的最低要求,后续的细则只会更为严厉,仍需关注银行理财新规的落地情况以及这一系列新规的执行力度。第二,大资管规模爆发是14至16年债券牛市的重要推手,新规后这一过程或将逆转,资金有望从表外回归表内、委外规模趋降,清理通道和穿透式监管将降低债市加杠杆能力,债券配置需求趋降。第三,资金回流伴随风险偏好的降低,非标、高收益债、流动性较差的品种等将首当其冲,信用债等级间利差和期限利差面临走扩压力。第四,按照“新老划断”原则设置过渡期,过渡期至2019年6月30日,距当前仍有19个月时间,金融机构有较充足的时间整改和转型,且新规对非标类资产的冲击更大,可能会有一部分非标配置需求转为标债,这些均有利于降低新规对债市的负面影响。

2.2017年11月17日,央行发布资管新规。在截至今天的半年时间里,央行征集到了2000条意见。在不改变总体基调的情况下,对部分细节问题进行了修改,以确保可操作性。

说了这么多,我觉得浓缩起来其实就是几句话:去杠杆,降风险。回想2015年的牛市和随之而来的股灾,其实就是由于杠杆加的太多、加的不规范造成的,当时崩盘的时候不知打爆了多少融资盘,现在成立金稳会的意义也应该就是防止这种情况再发生。

3.2018年3月28日,中央全面深化改革委员会第一次会议审议通过资管新规,意味着新规发布已经板上钉钉,何时公布只是时间问题。同时,以往金融监管政策文件都是由“一行三会”直接下发,而本次则是在最高领导人主持的会议上宣布通过,其规格之高可见一斑。

为什么一个股的股价会上涨?本质上就是后面有资金在推动;为什么一个市场会走高?就像港股今年的走势,如果你观察到沪港通资金的流动情况,那也能略知一二,本质都是相通的。

4.2018年4月17日,央行宣布,从4月25日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点。

所以我觉得周五百股跌停,千股哀嚎的背后就是有大量杠杆资金在出逃,资金跑了,流动性趋紧,股价当然崩了。这个新规对于股市来说短期是个大利空,但长远来看,这是在不断消化全局的系统性风险,是大利好。

也就是说,监管层前前后后已经给了市场长达1年的政策消化期。原因正如官方所说的,坚持防范风险与有序规范相结合,在下决心处置风险的同时,充分考虑市场承受能力,有效引导市场预期。

为什么近期小盘股跌得这么惨?因为2015的杠杆牛主要是他们骑的,所以原来欠的债也该还了。我为什么看好绩优白马股?因为我相信,在一轮又一轮的洗牌后,某些无业绩只会编故事的小盘股最终将成为港股里的老千股,毫无流动性,而绩优白马股依旧会向上走,这也是为什么周五我在某医药白马股继续加仓的原因。

关于此次降准,央行解释得很清楚了,主要是为了置换中期借贷便利。根据测算,降准大约可以释放13000亿流动性,操作当日偿还MLF约9000亿元。我们来看看操作的时间节点,是2天前的4月25日,多释放出来的4000亿流动性用于维稳市场、对冲资管新规对市场冲击的用意不言自明。

一点拙见,欢迎大家给出意见相互交流。郑重声明一下,本人不带盘,不建群,写复盘主要是反思自己的操作和以文会友。只要能深刻的理解天下不会掉馅饼这个道理,那么受骗只能是个极端值事件了。

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资管新规的信息量非常大,不仅仅跟500万名金融从业人员息息相关,对普通老百姓的理财也会产生非常深远的影响。我归纳了4点,即:理财净值化;经营公司化;期限对标化;管理规范化。以下逐条论述之。

一.理财净值化,打破刚性兑付

据央行统计,在整个资管市场,银行表外理财产品资金余额为22.2万亿元,信托公司受托管理的资金信托余额为21.9万亿元,公募基金、私募基金、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划、保险资管计划余额分别为11.6万亿元、11.1万亿元、16.8万亿元、13.9万亿元、2.5万亿元。根据新规要求,资产管理产品要实行净值化管理,打破刚性兑付。

截至2017年底的数据显示,银行理财产品大约2.7万只,其中净值型只有433只,占比不足2%。过去我们去买银行理财,通常都是约定预期年化收益率,银行信用做背书,银行理财成了存款替代品。

而从今以后,保本理财将成为历史。我们买到的净值型银行理财,会及时反映基础资产的收益和风险,不再刚性兑付。关于刚性兑付的认定,官方给出了三条标准:

1.承诺保本保收益;

2.滚动发行,借新还旧;

3.代为偿付,即对产品兜底。

打破刚性兑付,意味着无风险收益率下降,有利于权益类产品。对于老百姓而言,买理财也得多留一个心眼儿了,因为你得自行承担投资风险并获得相应收益。

二.经营公司化,资管业务独立

从公司治理的角度讲,金融机构应设立独立的资产管理子公司,至少要设立专门的资产管理部门。金融机构资产管理业务,必须与其他业务相分离;资管业务与自营业务相分离;资管产品之间相分离。

对于具有基金托管资质的商业银行,过渡期后,要设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务。

目前,银行已开始行动。招商银行拟出资人民币50亿元,全资发起设立资产管理子公司——招银资产管理有限责任公司。华夏银行拟全资发起设立资产管理子公司和独立法人直销银行子公司,这是继招商银行之后第二家公开披露拟成立资管子公司的银行。

三.期限对标化,防止期限错配

在规范资金池业务方面,新规要求资管产品单独管理、单独建账、单独核算,不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。

简单解释来说,以前一只资管产品存续期2年,投资者A持有1年,到期后拿投资者B的钱兑付给A,然后投资者B再持有1年。现在是资管产品和投资者的期限完全匹配起来,产品存续期2年,投资者就持有2年。

另外,封闭式资管产品最短期限不得低于90天,意味着3个月以下的银行短期理财会越来越少。

还有对于非标的限制。对于资管产品投资非标的,非标资产的终止日不得晚于封闭式资管产品的到期日,或者开放式资管产品的最近一次开放日。

这里稍稍给非金融从业的读者科普一下,所谓“标准化债权类资产”,是指在银行间市场、证券交易所等官方批准的场所交易的债权性资产。除此以外,统称“非标准化债权类资产”。

非标在银行理财、信托、券商资管所占的持仓比例很高,是影子银行的一种典型表现形式。2017年度存续规模约30万亿的银行理财,有1/6投向了非标资产。非标业务的发展,使得大量资金流向房地产行业、地方政府融资平台等。

一般而言,非标资产的期限相对较长,而负债端的期限相对较短。在流动性宽裕的情况下,金融机构通过期限错配、募短投长可以获得高额收益。但在流动性收紧的宏观背景下,由于非标流动性较差,一旦理财产品续发出现问题,有可能引发流动性风险。

期限对标化,意味着非标资产将难以对接到匹配的银行理财,市场面临萎缩。非标转标,产品标准化,是可能性的出路之一。

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四.管理规范化,解决层层嵌套、乱加杠杆、监管不统一等问题

一是统一合格投资者标准。以前对于合格投资者的认定,标准不一。比如对于个人合格投资者,私募基金的标准是金融资产不低于300万元,或者最近三年平均年收入不低于50万元。而券商资管的门槛则是100万元。新规则对合格投资者做出了整齐划一的标准:

1.家庭金融资产不低于500万元,金融净资产不低于300万元,或者近3年本人平均年收入不低于40万元。且有2年以上投资经历;

2.最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。

二是设定最低投资额度。合格投资者投资单只固收类产品不低于30万元,混合类产品不低于40万元,权益和商品类不低于100万元。

三是全面去通道,消除层层嵌套。以前的业务模式,可能是你买了银行理财,银行理财投了券商资管,券商资管再去投信托,信托再投向私募基金,私募基金才最后投向底层资产。

通道业务和层层嵌套,一方面是为了监管套利。由于各监管部门对投资范围的约束和限制不一,某一资管产品如果不能直接投向底层资产,可以借道符合监管要求的另一类资管产品,绕开监管。另一方面,每嵌套一层,都会多收一次管理费。

对于投资者而言,处于信息不对称的劣势方。投资者买了某资管产品,按照合同约定每年向金融机构支付1%的管理费。投资者并不清楚委托资金的投向,假设金融机构在产品之间嵌套5层,投资者实际支付的管理费远远超过1%,显然是有失公平的。

按照新规要求,除公募证券投资基金以外,资管产品可以投资一层资管产品,但所投资的资管产品不得再投资其他资管产品。也就是说,假设你买了银行理财,银行理财要么就直接投向底层资产;要么最多嵌套一层其他类型的资管产品。

四是去杠杆。杠杆的作用在于助长助跌,比如2015年6月开始的股市暴跌,最开始就起源于监管层严查场外配资。对于资管产品而言,是通过设计优先和劣后来实现杠杆放大效应的。

假设你有100万元,年化收益率10%,一年可以赚10万元;如果你另外融资到200万元作为优先级,资金成本为5%,你自己的100万元作为劣后级。在这种情况下,同样10%的年化收益率,30万元收益扣除10万元优先级成本,你的实际年化收益率就可以高达20%了。

新规要求,公募产品、开放式私募产品、投资于单一投资标的或标准化资产超过50%的私募产品,统统都不得进行份额分级。

对于分级的私募产品,固收类分级比例不超过3:1,权益类不超过1:1,商品及混合类不超过2:1,并且不得对优先级份额承诺保本保收益。

短期看,资管新规对金融市场肯定会造成不小的压力。长期看,资管新规的出台有利于重塑一个全新的金融市场,对于金融环境的改善和普惠金融的推进构成利好。10年以来的资管行业野蛮生长已经画上句号,我们也将迎来大资管的新时代。

不可否认的是,大浪淘沙,当潮水退去,才知道谁在裸泳。金融严监管箭在弦上,金融改革的阵痛不可避免,但这也孕育着新的机会。可以预见的是,具有主动管理能力的机构,可能会在这一轮洗牌中焕发新的生机。

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